套利心得：牛熊套利、差之毫厘、死的数据
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导读：魏丁，浙商期货副总经理、期货套利专家。网名“套利胡子”、“王胡子”，93年进入期货行业，96年进入期货公司，十几年期货套利研究经验，国内期货套利领域的领军人物。本文为套利胡子博客“套利心得”内容的整理，其观点均为长期套利实战总结的心得，值得仔细思考。【欢迎回复关键词“套利、套利心得”查看更多关于套利的干货】
本文来自：套利胡子博客 | 扑克投资家整理
一、开场白
和经济学成为当今学术界的显学一样,经过几翻大行情的洗礼,所谓低风险,稳收益的套利投资近来成了期货网站和媒体上的热门话题.从积极的意义上讲,这种"满城争说套利好"的现象,说明独特的套利投资方法和观念正在被越来越多的期货市场参与者所关注与认识,这种现象对于丰富期货投资者的交易知识,使投资者更及时地理解和把握期货市场的投资机遇，提高投资成功率有一定的帮助;但是反过来,当一种方法或者一种观念突然从冷僻的角落冒出来,在市场上成为热门话题的时候,人们往往会发现一些新的问题.
胡子不揣浅陋,也想凑个热闹.就这段时间以来读到一些套利文章后的疑惑,成胡说套利几则，就教与方家.
二、"牛市套利"与"熊市套利"
我们的期货市场刚刚走过十来年，还是个快速成长发育中的市场，与此相关的交易理论研究和市场经验总结都嫌不足，当前很多的投资理论和分析方法都是从国外成熟的市场中借鉴搬运过来的，因此自然会有一个谁修正谁，谁适应谁的问题，不然的话就容易闹出水土不服的毛病。
有关套利的理论和说法也是一样，能够对西方的成熟市场的套利投资活动进行指导的东西，就未必能够在我们的市场里发挥作用。
比方说在很多的介绍期货套利投资的文章或小册子中，我们经常会读到有关“牛市套利”、“熊市套利”的解释，据说这是外国投资大师说的，牛市套利通常就是买近期合约买卖远期合约，等到大牛市来了，近期合约必定涨得快，涨得高，这样一来买近期合约卖远期合约就能赚大钱。熊市套利则反过来，卖近期合约买远期合约，近期合约必定跌得快，跌得多，等价格跌下去赚大钱。
从逻辑上或者一般的道理上看，这样的解释和归纳倒也说得通。可我们的市场实际运作情况可就未必会这么中规中矩了。
早期的期货投资者都知道，当初我们的期货市场上天胶、咖啡、绿豆、三夹板、红小豆，价格往往都是由控盘庄家说了算，合约价格经常乱蹦乱跳，一会近期高，一会远期高，牛呀熊呀说不清楚，现在的大连大豆，大连豆粕和郑州硬麦、郑州强麦市场规范多了，近期合约和远期合约的价格有时候还是忽高忽低，我们随便举个例子，大连大豆从夏季的2500多涨到接近4000，总该是大级别的牛市了吧，除去季节性的价格起伏，相对说来属于近期的05，07合约经常性地就高过远期09合约几十点，又经常性地低于09合约几十点，拿买近期合约卖远期合约这样的所谓牛市套利来赚远期合约必定涨起来的钱，岂不要白耗工夫？要是有人这样去做04年的大连豆粕牛市套利，就更要心惊肉跳了，因为大连豆粕的01合约曾经高出远期08合约整整200多点，一个仓位！但紧接着的大连豆粕03合约却要比后续合约低将近100点。要是某个投资者当初在这两个合约平点的时候，去做大牛市的近买远卖“牛市套利”，岂不要遭遇五马分尸？
令人哭笑不得的是，偏偏经常有投资者来请教“牛市套利”和“熊市套利”的问题，胡子除了瞠目结舌之外，实在不知道该怎么回答，逼得紧了就反诘：你们做“牛市套利”和“熊市套利”是为了在期货市场上赚钱还是帮助验证外国大师说的话是不是真理？
依胡子看来，所谓的“牛市套利”和“熊市套利”都是些书本上的概念和说法，翻译介绍者这样转述和解释是他们的自由，但把这些东西搬到实际的市场中进行运用，就是另外一回事了。事实上即便是国外的期货市场，这种“牛市套利”和“熊市套利”的说法也未必能经得起市场的普遍的检验。我们看看CBOT黄大豆，从300多美分涨到1000多美分，再怎么顽固的人也不能不承认CBOT黄大豆走出了一波跨年度的超级大牛市，再从1000多美分垮下来，一路跌到600美分之下，熊得不能再熊，可有人敢按“牛市套利”和“熊市套利”的说法去操作自己的投资帐户么？他要是按这一套去实际操作，肯定早输得回家的路都不认识了。
还是老话说得好：生活之树常青，理论总是灰色的。投资者要在俺们这个变化多端的期货市场里安全进出，谋取投资回报，认真学习是必要的，了解和接触国外市场的投资理论和投资方式也是有益的，但切不可拘泥于一些似是而非的概念和筐筐，在这些东西上耗费时间和精力实在是浪费。
三、价差和价差图
稍微检索一下近期有关套利投资方面的贴子和文章,"差价图"可以说是出现频率最多的三个字了.就像无鱼无肉不成席一样,在很多文章的论述里,没有差价,无差价图表的统计就几乎不成套利.甚至有些指导投资者做套利交易的文章洋洋洒洒写了一大堆文字,罗列高深的计算公式和数据模型,还有各式图表,最后归根结底，唯一依据和理由还是价差.然而，这样的论述经得起实际的市场操作的验证么？
套利的基本概念虽然可以用很简单的文字来表述，但套利投资作为资本市场里一项独具风彩的投资理念和交易模式却是一门博大精深的学问，据说在西方经济学界，很多的名儒大硕穷经皓首，在这方面花了一辈子的功夫，也不敢称对套利交易无所不知，许多的著名基金经理人长年累月地进行各式各样的套利操作，也不敢对套利投资称包赢包赚。奇怪的是，在我们这个发展中的市场里，有人就凭据一份连数据采样处理都未必完整正确的价差图，便以套利专家自许，居然开始大模大样地指导别人怎样做期货套利了。
事实上，在形式丰富多彩的套利投资活动面前,建立在过去历史交易记录数据统计分析基础上的价差和价差图并不具备普遍的指导意义。比如交割套利，它针对的是在特定的短期时间跨度内现货市场价格和期货市场合约价格之间出现的落差，对过大或者过小的比价关系发起攻击，谋取相对合理的利差，建立在过去历史交易记录数据统计分析基础上的价差和价差图对于这样的套利帮助不大；着眼于季节性价格差距或交易合约特别规定的差别套利，更多考虑的是目标物季节性价格波动的特点或者特定交易所对特点合约交易交割规则标准的具体区别，对所谓的过去历史交易记录数据统计分析基础上的价差和价差图通常考虑不多；关注合约间或商品间价格水平的纳税差别的非均衡性套利以及很多的组合套利，与建立在过去历史交易记录数据统计分析基础上的价差和价差图也几乎没有什么关系；至于以市场内部相对价格运动为目标的强弱合约套利，投资者就更不需要考虑和借重历史的价差和价差图了。因此，拿价差和价差图来和套利投资划等号，特别是和强弱合约套利，交割合约套利等投资方式扯在一起，显然是牵强的，对于这样的套利文章，说轻点是论者肤浅，说重点是专家幼稚，再说重点就该算牛头不对马嘴了。
真正需要倚重过去的价差和价差图来分析和参考的是类似于跨月（合约）套利和跨品种跨市场的这样一些套利模式和方法，由此可见,套利不等于价差或价差图，不能在套利和历史价差及价差图之间乱划等号。
四、死的数据
纪录是过去的,行情是现在的
胡子这几年来靠分析合约的历史价差和价差图也赚来些细碎银子，所以从不否认基于历史交易记录数据统计的价差和价差图是做出跨月套利或跨市套利投资决策时的重要参考依据,但要说明的是,人们看到的价差和价差图都是过去市场交易情况的汇总和纪录，将这种将过去的,历史的,静止的交易记录数据统计的价差和价差图拿来当做期货套利投资绝对真理，其有效性和针对性是值得怀疑的.
且举个郑州小麦的例子,当价差统计结果显示,1998年,郑州小麦9月合约与11月合约日平均价差为20-40点的时候,是不是就足够证明现在的郑州硬麦9月与11月的价格相差70点偏高了,支持我们去买进9月卖出11月郑州硬麦，做郑州硬麦9/11的跨月套利了呢?答案显然是两个字：“未必”.一个显而易见的理由是，1998年郑州小麦期货合约9月11月的平均价格水平都在1200左右,而现在郑州硬麦9月和11月合约价格都快接近2000元了,光是资金成本利息这一块就肯定要比过去多出好大一截,加上其他的成本和费用，进行这样的跨月套利的空间怎么还会和过去的情况一样呢？
这就像要求一个二十岁小伙子,再让他硬套自己十二岁时穿的旧裤子，能穿得进去么?同理，如果不考虑其他的因素，仅仅拿大连大豆当初在1800点水平时的合约价差和现在近4000点时候的合约价差来比较，也很难比较出谁高谁低，谁合理谁不合理。所以,没有动态的发展变化的观点来看市场,单纯拿过去的交易记录来生成的价差和价差图,来硬性比较判断市场的套利机会，往往是盲目和轻率的.要是拿这样的结论来指导投资者的套利投资交易,不光害己还会误人,是很不严肃和不负责的.
五、差之毫厘
即使是我们讨论的套利价差和价差图，本身也存在一个正确的数据采集和比对的问题，绝对不是往世华或文华财经之类的交易分析软件里敲几个指令，调出“双坐标图”“交叉图”那么简单，否则这样的分析是不是也太容易啦。
依胡子的经验，这里头还有个数据采集的准确性和真实性的问题。
在我们的市场上，当交割月份的老合约退市新远期合约上市时，成交总是很冷清的，仅有的几笔单子往往忽上忽下，每日的最高价最低价和隔日的成交均价经常差别很大。
以上海的铜铝合约为例，每当新合约开出来，要是碰到今年这样的牛市，一般都是先来几个连续涨停，直到赶上盘内主要交易合约的价格水平，交易才会慢慢正常起来，熊市则相反；另外一个情况就是我们的期货市场过去出于种种原因，历史上经常发生临近交割月份的逼仓现象，不管是多逼空也好，空逼多也好，单独的合约价格都会被推到一个极端的水平。
在观察历史价差和价差图的时候，把这些新开合约时候出现的交易数据和逼仓情况下出现的交易数据连同平时交易的数据一起平均计算，分析起来的确是方便多了，但分析得出的数据，相关目标合约的价差以及由此而来的价差图表，就距离市场的实际交易情况越来越远了。拿差之毫厘，失之千里来形容这样的计算结果一点都不过份。
前段时间，胡子有幸拜读到一篇将某冷僻市场的冷僻合约与热门市场热门合约进行比较分析的数万字长文，其中分析文字说明、图表、数据、公式、结论、参考文献加上外文名词解释一样都没少，看得出来作者的确是花费了好多工夫，可前提错了，论述再怎么精细，再怎么天花乱坠，结论也是和实际的市场情况对不上号的。这样的套利分析文章，最多只能算是作者的自娱自乐，对实际的市场操作没有任何意义。
从更进一步的层次看，在跨月套利或跨市（品种）套利的操作过程中，相关价差和价差图的生成和利用还有一个时间对应的问题。
尤其是那些季节性特征非常明显的农产品期货，收获季节和消费季节时段的市场交易状态、交易价格、合约间、期现货间的比价都存极大差别，有些期货品种的不同合约价格甚至可以相差整整一两个仓位。但分析者要是忽略了这种时间的对应关系，仅仅将全年的交易数据平均起来处理，则往往会抹平了农产品期货交易品种的季节性特征，得出错误的结论。
不幸的是，一些指导投资者进行跨月套利交易的文章忘记考虑这些重要的关键性问题，拿笼统的平均的计算方式来试图分析特定的季节性因素主导下的市场现象，其结果当然可想而知。
俺的看法是，拿什么时段的交易纪录来对应什么时候的市场状况是应该有区别与讲究的。比方说当我们发现近期市场行情有异动，想针对某几个季节性很强的农产品合约或品种进行跨月套利机会的分析，在需要参考过去的相关交易纪录时候，合理的做法是选择去年同期，前年同期乃至更早年份的同期交易数据进行处理，将收获季节与收获季节，消费季节和消费季节对应和区别开来，这样的分析最大限度地接近市场的实际情况,其结果才具备实际的参考价值和意义，不至于闹出关公战秦琼的笑话，真正帮助投资者进行套利决策。
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